事件深度｜青松股份：拟收购诺斯贝尔剩余股份，继续发力化妆品业

来源：正视社服

核心观点

■事件：2020年5月7日，、伽蓝集团等知名化妆品企业建立合作关系。

■收购诺斯贝尔，拓展产业链，进一步整合化妆品业务。2019年5-12月诺斯贝尔并表，带动青松股份实现营收29.1亿元/+104.6%，归母净利4.5亿元/+13.2%，并抵消了部分主营产品松节油深加工产品价格与销量下滑影响。诺斯贝尔已达成2018、19年业绩承诺（17-19年CAGR为15.5%），2020年净利润目标为2.78亿元（对应增速11.2%）。青松股份系国内最大的松节油深加工企业，收购诺斯贝尔切入产业链下游，进一步整合化妆品业务板块，并可借助诺斯贝尔与化妆品企业合作关系拓展松节油产品日化销售渠道。

■投资建议：公司已完成2018、19年业绩承诺，2018-2020年度业绩目标为合计实现的净利润不低于7.28亿元。预计公司2020-2022年净利润分别为5.3亿、6亿、7亿元，对应PE 16、14、12倍，维持买入-A评级。

■风险提示：原料价格波动、经营情况不及预期、行业竞争加剧、商誉减值风险等。

1. 青松股份拟收购诺斯贝尔剩余10%股权，作价4.3亿元

事件：2020年5月7日，青松股份发布公告称，青松股份全资子公司广东领博拟以4.3亿元现金收购诺斯贝尔10%的股份。本次交易完成后，公司及其全资子公司广东领博将合计持有诺斯贝尔100%的股份。本次收购剩余10%股份，诺斯贝尔总体估值43亿元，对应17倍P/E。2019年4月收购诺斯贝尔90%股份时，诺斯贝尔总体估值27亿元，对应作价24.3亿元，对应19年11倍P/E。

此前，

①2018年9月公司发布拟收购诺斯贝尔不低于51%的股份的提示性公告；

②2019年4月公司拟以发行股份和支付现金相结合的方式购买诺斯贝尔90%股份，交易价格24.3亿元，其中发行股份支付15.1亿元，现金支付9.2亿元；

③2019年5月诺斯贝尔并表。

2. 诺斯贝尔：全球领先的ODM生产企业，上下游资源丰富

2.1. 研发、设计、制造为一体，通过ODM方式销售

公司是集研发、设计、制造为一体的ODM企业，主营面膜、护肤品和湿巾。诺斯贝尔专注于面膜、护肤品和湿巾业务，是一家集研发、设计、制造于一体的专业化妆品ODM生产企业。面膜类产品主要细分为面膜、眼膜和鼻贴膜；护肤类产品主要包括润肤膏霜、润肤乳液、洗面乳液等；湿巾类产品主要包括婴儿湿巾、卸妆湿巾、卫生湿巾、家居清洁湿巾等。

2004年成立，规模、资质不断进步。公司创立于2004年，2005年GMP车间装修完工，2006年通过ISO9001国际质量管理体系认证；2007年通过美国GMP (US-GMP)认证；2014年公司按GMP10万标准新建面膜生产车间，增加6条进口全自动面膜生产流水线，并新建水凝胶面膜生产流水线，研发水凝胶面膜，进入扩张阶段。2016年公司登陆新三板，并于2018年退市；2019年，被青松股份收购90%股权。

交易完成后，青松股份及其全资子公司将持有诺斯贝尔100%股份。本次收购完成前，青松股份和香港诺斯贝尔分别持有公司90%和10%的股份，青松股份及其全资子公司领博科技将持有诺斯贝尔100%的股份。诺斯贝尔旗下有亚洲诺斯贝尔、中山诺斯贝尔日化制品、中山诺斯贝尔无纺制品三家全资子公司。

自主生产为主，主要通过 ODM方式销售。诺斯贝尔生产模式以自主生产为主，配合秒面膜布印花、面膜辐照消毒等委外加工。销售模式以ODM为主，OEM为辅。ODM即根据客户要求的品类、规格和功能等，设计产品配方和包装进行生产，产品贴客户商标销售；OEM为要求的品类、规格和功能等，利用自有配方或客户提供配方进行生产，产品贴客户商标销售。公司代工产品根据订单生产，生产计划依据客户订单情况进行制定，实现按需生产以及高速存货周转。

自建+租赁仓储厂区，委托第三方配送。仓储方面，公司使用自建的厂区库房及租赁的库房。厂区库房分为原料仓库及包材中转仓库，负责原料的仓储及中转包材的仓储。租赁库房负责成品、无纺布、包材的仓储。物流方面，公司委托独立的第三方物流公司进行配送。

2.2. 营收业绩稳健增长，费率控制得当

营收增长稳健，净利快速提升。2019年公司实现营收21.8亿元/+10.1%，净利润2.5亿元/+23.1%。公司业绩承诺2018年度实现净利润不低于2.0亿元， 2018年度和2019年度合计实现的净利润不低于4.4亿元（已达成目标）；诺斯贝尔2018年度、2019年度和2020年度合计实现的净利润不低于7.28亿元。从目前目标完成情况看，诺斯贝尔2020年净利润目标为2.78亿元，对应增速11.2%。

面膜营收占半数以上，且毛利率最高。2019年5月开始诺斯贝尔并入青松股份财务报表。从2019年5-12月诺斯贝尔的财务情况看，面膜品类贡献最大比重营收，达52%，其次是护肤系列和湿巾系列，营收分别占比26%和15%。从毛利率看，面膜系列毛利率最高，为29.6%，其次是护肤系列和湿巾系列，分别为26.4%和20.4%。