70%高毛利 3年10亿广告费 中国化妆品市值第一股如何炼成？(2)

　　马应龙八宝定位于药妆，主要作用为去黑眼圈，瞳话定位于专业化时尚品牌，是解决眼部问题的综合性产品，但时尚感更为突出。虽然乍听起来似乎非常无厘头，但马应龙八宝天猫旗舰店销量最高的眼霜2019年12月月销7000+，马应龙瞳话天猫旗舰店中销量最高的眼霜2019年12月月销2249，已有8万多条评论。

　　在眼霜领域，国际品牌把持了中高端，竞争优势更加明显，知名度较高的奢侈品线有海蓝之谜一系列精华眼霜、赫莲娜绿宝瓶，高端线有雅诗兰黛小棕瓶、兰蔻小黑瓶，中端市场也有欧莱雅的紫熨斗、科颜氏的牛油果等提供高性价比选择(表2)。

　　日化专营店 + 电商，渠道地位强势带来良好的现金流

　　中国化妆品行业品牌林立，竞争激烈。市场渠道的开拓，是品牌取胜的关键。目前，化妆品的销售渠道主要包括KA渠道(超市卖场)、百货渠道、CS渠道(由日化店、化妆品店、个人护理店、精品店等终端店铺组成)、专业线渠道(美容院、理发店等)以及电商渠道等。

　　国产品牌在发展之初，品牌力和渠道力远远不及国际品牌，因此，为了避开国际品牌在高端市场的锋芒，往往选择在广阔的低线市场扩张。在下沉的过程中，门店多、账期短、没有高昂入场费的CS渠道被广泛运用。根据Euromonitor数据，CS渠道2010年开始在中国化妆品销售渠道中的占比逐渐提升，2015年超过百货，成为仅次于KA渠道的化妆品第二大销售渠道。2018年，国内化妆品CS渠道占比为19.9%(图1)。

　　KA渠道中的大型商超是大众品牌的聚集地，由于人群随机购买概率很高，商品价格不高，但销量巨大，不过随着电商的崛起，其占比也不断被压缩。

　　图1:中国化妆品销售渠道份额占比

　　数据来源：Euromonitor

　　本土品牌在发展初期，为了提高市场份额和渗透率，会让利给渠道方，所以，各渠道方也乐意与其合作。宝洁、联合利华、欧莱雅等外资巨头则不同，它们的研发和营销投入远高于国内品牌，所以对利润要求更高。有知情人士介绍，“以欧莱雅为例，化妆品专营店进货的折扣达到7折，而本土品牌一般是4折，在利润返点上还是存在差距的。外资品牌和本土品牌在店内扮演的角色不同，前者知名度高带来客流，而认知度不高的，则带来利润”。

　　丸美与其他本土品牌的发展路径一致，2000年创立至今，以经销为主、直销为辅，形成了日化店和电商为主导的销售模式。2018年，丸美经销渠道收入占比为87.65%。

　　分布广泛的日化店，是丸美最主要的经销渠道。截至2018年底，其主品牌“丸美”入驻1万多家日化店、1700多家大众百货和数千家美容院。2005到2012年，是日化专营店蓬勃发展的时期，丸美借助这一渠道实现了营收的跨越式增长。2016年，其日化店渠道的销售额占比为48.21%，是丸美销售额占比最大的渠道，2018年这一渠道仍贡献了39.81%的销售额(表3)。

　　尽管电商汹涌，但线下渠道对于中国化妆品公司仍然非常重要。当下中国一线品牌有8个，被称为“本土化妆品G8”，包括自然堂、珀莱雅、欧诗漫、百雀羚、丸美、卡姿兰、相宜本草、韩束，它们的崛起都有赖于CS渠道。在CS渠道国产品牌扎堆的情况下，丸美专注眼霜的差异化战略及相对高端的定位，有助于与其他品牌区分，提升辨识度。

　　丸美经销模式中，主要的扰动项来自电商。2011年丸美开始“触电”，逐步覆盖主流电商平台，且直营与经销双管齐下，2018年其电商渠道的销售额占比已经达到了41.77%，反超日化店。

　　电商从爆发至今超过10年，仍然是最有活力、增速最快的渠道之一。各品牌都在此进行了比较大的投入，市场竞争激烈，所以，丸美在保证各渠道销售折扣率接近的前提下，加大了对电商渠道经销商的返利力度，非电商渠道的返利一般为当期出货或回款的1-2%，而电商渠道可达1-15%。虽然丸美也有直营电商渠道，但目前收入占比较小，2018年实现收入1.87亿元，仅占总销量的11.88%，电商仍以经销商为主。

　　目前丸美线上线下的收入占比分别为41.77%与58.23%，比例相对均衡。对比其他本土品牌，根据年报披露数据，2018年珀莱雅线下收入占比56.4%，拉芳为89%，上海家化为78%。

　　和丸美非常相似，珀莱雅和上海家化也主要依靠经销商渠道，公司的应收账款和预收账款大部分来自于经销商(表4)。

　　丸美股份的预收账款大于应收账款，而珀莱雅和上海家化的预收账款均低于应收账款，同时，丸美的应收账款周转次数在2018年达到了257.69次，而珀莱雅和上海家化分别为32.41和7.2次。预收款大于应收款，应收账款周转速度快，说明丸美在与经销商的合作时较为强势。这种强势来自于两个方面，一个是丸美制定的还款政策，一个是丸美的品牌价值。

　　除了行业内一贯的给经销商4折左右的折扣，根据与经销商制定的收款政策和信用政策，丸美在招股说明书中表示“公司对经销客户执行先款后货的政策，不存在赊销的情况”，不过对于部分满足条件的经销商，接受商业承兑汇票。丸美的最大经销商北京美妮美雅商贸有限公司，与包括相宜本草、百雀羚在内的多家化妆品公司有合作关系。

　　珀莱雅虽然也采取先款后货的收款政策，但给予部分优质经销商一定的信用额度与信用期，信用额度和信用期不固定，珀莱雅根据申请进行审批，信用期一般为1-3个月。

　　上海家化也会根据客户的信用资质设置相应的信用期，2018年上海家化的应收账款周转率为7.2次，也就是说，上海家化的平均收款期为52天，与珀莱雅账期相近。